人工智慧與法律思辨：去中心化金融（DeFi）的風險與防範 -以MakerDAO為例(朱宸佐法務長)

一、MakerDAO的治理機制及應用
　　MakerDAO成立於2014，為DeFi中的去中心化借貸平台。MakerDAO發行去中心化貨幣DAI，作為交易貨幣並將DAI幣與央行利率連結，維持1DAI幣與1美元等值，透過價格反饋機制，使DAI幣能即時更新的美元的匯率價格，保持DAI幣價格的穩定性[1]。MakerDAO可以透過增加利率，鼓勵減少DAI的數量；或是減少利率，鼓勵增加DAI 的數量，藉此來改變市場供需，確保DAI的價格穩定。MakerDAO以DAO爲治理機構[2]，發行了治理代幣MKR幣，MKR幣的持有人可以參與平台的投票、發起提案[3]並透過持有MKR幣決定「穩定費」，藉此參與MakerDAO的治理[4]。
　　借款人借款時[5]，並須提供以太幣（Ethereum，以下簡稱ETH）或其他穩定幣作為擔保。MakerDAO為了確保每個發行的DAI幣背後都有超額的資產支撐，制定了『超額擔保』（Over-Collateralization）機制，要求抵押品的價值必須為借貸金額的150%，借款人贖回抵押物時，必須向MakerDAO償還DAI幣，並支付MKR幣作為借款利息[6]。
　　除此之外，MakerDAO也建立了抵押物的清算機制，在抵押物的價值低於借貸金額的150%且借款人無法補足抵押資產時，系統會自動將抵押品拍賣，並於施加13%的清算罰款後，將剩餘金額返還給借款人[7]。
　　依據CoinMarketCap網站資訊，MakerDAO於2021年12月2日24小時交易量約為50億台幣，總抵押物價值約為5550億台幣，總市值約830億台幣[8]。

二、MakerDAO的「黑天鵝事件」
　　2020年3月12日星期四ETH（Ethereum，以太幣）的價值急劇崩跌，從凌晨1:00到凌晨5:00，ETH價格從171美元下跌至130美元，跌幅23.5%。因ETH的價值崩跌，使得借款人ETH抵押物的價值，低於150%的超額擔保水位，若無法及時補足擔保物價值，投資人抵押的ETH即會遭MakerDAO清算拍賣。借款人為爭取優先贖回ETH，進行大量的「擠兌」，造成MakerDAO系統擁堵，借款人被迫花費比平常交易費用多十倍的費用進行抵押品的贖回。
　　針對未能即時贖回抵押物的借款人，MakerDAO啟動了內建的清算拍賣機制，並由內建的交易機器人對借款人的ETH抵押物進行拍賣。然而，MakerDAO將系統編程為擁堵時將對穩定幣進行0美元的拍賣及競標，並優先清償自身的損失[9]。此設置導致MakerDAO將借款人抵押的ETH以0美元進行拍賣，再以0美元以自身得標[10]，形同對投資人“割韭菜”，造成借貸人累積高達832.5萬美元的損失[11]，並使MakerDAO獲得了不當的利益，此稱為MakerDAO的「黑天鵝事件」。

三、DeFi的金融風險
　　MakerDAO的「黑天鵝事件」凸顯了DeFi借貸平台存在以下金融風險。

信用風險

　　MakerDAO建立了「超額擔保」機制，以維持平台的經營穩定及信用。然而此機制相較於銀行具有完整的放款、透支、承兌、貼現、保證等授信機制[12]，於對於投資人信用風險的保護遠遠不足[13]。

利率風險

　　MakerDAO將DAI幣設定為穩定幣，以1DAI幣對應1美元等值，並建立價格反饋機制，並將數位貨幣利率與銀行貸款利率即時連動，以維持利率穩定。然而，在黑天鵝事件發生時，MakerDAO建立的價格反饋機制卻因大量的「擠兌」發生了價格反饋機制的遲延，使得借款人無法在ETH價格暴跌時即時贖回，造成借款人承受更多的匯差損失導致利率風險。

技術風險

　　Maker DAO的借貸系統，是由Maker基金會設置，抵押物的拍賣及清算由Maker基金會設置的機器人執行，借款人及貸款人並無從參與。然而「黑天鵝事件」發生時，因網路壅塞，使得僅有兩個“機器人”可以正常運作，投資人被迫花費更高的交易費用，以取得優先拍賣清償的權利，具有技術不完善的風險。

治理風險

　　實體公司對於公司治理設有董事會、監事會及股東會等完整的治理機制，而Maker DAO是由DAO進行治理，依據Maker DAO制定的拍賣清償規則，Maker DAO將系統設置為優先填補自身平台的損失，於「黑天鵝事件」發生時，內建機器人以0美元的價格拍賣借款人的ETH，並由拍賣機器人以0元價格拍回[14]，造成投資人的ETH價值瞬間歸零，並使Maker DAO獲取了不當利益，此設置違背了DAO的自治理本質，形成了治理風險。

匿名化風險

　　Maker DAO並無公司註冊登記及實名認證（Know Your Costumer，KYC）機制。因此Maker DAO的資金流向及經營階層等資訊均不透明，使得金融風險發生時，無法對平台經營者及交易相對人進行身份認證，大大增加了犯罪的偵查及投資人的求償難度。黑天鵝事件發生後，借款人之所以能向Maker DAO提起訴訟，是因Maker DAO在美國加州設有實體辦公室，因此受損害的借款人，能找尋到被告，並向法院提起訴訟。然而一般不具營運處所的DeFi平台，於金融風險發生時，投資人往往無法得知被告為何人及所在何處，使得求償困難。

跨境及多層交易風險

　　因虛擬資產透過網路平台進行跨國交易，資金流動頻繁，基本上並無區域限制及外匯管制，且常涉及多個國家及多個交易實體，增加了執法機構監管及追查的難度，使得DeFi容易淪為洗錢的管道[15]。

四、結論──DeFi金融風險的防範建議
　　根據DeFi Llama統計，目前DeFi平台上的資金總額約2,530億美元[16]。DeFi的運用創造了一個新型態的數位資產與金融工具，亦催生了虛擬貨幣的流通及「密碼資產」（crypto-asset）的興起[17]。DeFi產品和服務試圖將現實世界的金融體系轉向線上區塊鏈時，意味著存在於現實世界中的資產（例如法定貨幣資產、證券資產、不動產資產等)必須由區塊鏈中的一系列代碼表示，產生了代碼和法律共存的需求。DeFi所面對的傳統金融競爭者已經形成了既得利益優勢，並已在傳統中心化金融體系外建立了具有高額資金流動的虛擬金融體系，亦進一步增大 DeFi 產品及服務的合規風險[18]。
　　然而，目前我國中央銀行與金管會並未針對DeFi具有明確的法律規定[19]。作為金融領域的區塊鏈應用，DeFi去中心化及匿名化的特性，導致DeFi背後的「影武者」蠢蠢欲動，交易風險疑慮難以消除。針對DeFi金融風險的防範，近期已出現了需將DeFi「脫虛向實」進行監管的聲音，如前述FSB建議：「將DeFi活動中具有影響力的主體認定為責任主體，並要求該主體必須經過政府機關的許可或註冊才能進行商業活動。」，筆者在2021年12月2月於財團法人人工智慧法律國際研究基金會-『智慧金融之法律衝擊』國際學術研討會中擔任報告人，提出「欲防範DeFi的金融風險，應對DeFi建立KYC機制，以有效防範DeFi的匿名化風險」，此後Philipp Sandner教授於2022年1月13日於福布斯（Forbes）雜誌所發表的〈10 Predictions For Blockchain, Crypto Assets, DeFi, And NFTs For 2022〉[20]文中亦提出應對DeFi建立KYC機制的相同觀點。
　　近期DeFi借貸平台仍然蓬勃發展，並已逐漸成為重要的虛擬金融場域。2021年10月1日，法國興業銀行（SocGen, SG）的子公司（SG-Forge）以其以太坊所發行的擔保債券代幣OFH（obligations de financement de l’habitat）[21]，向MakerDAO系統進行了「證券型代幣再融資」的貸款申請。SG-Forge以OFH作為抵押物，向MakerDAO進行了2,000萬美元的DAI幣貸款。[22]此次SG將此次貸款案為金融實體與DeFi借貸平台間的首次交易，[23]亦成為傳統大型銀行與DeFi間的首次重大合作。由SG的交易可知，傳統大型銀行與DeFi間已開啟了實質的金融交易，若DeFi監管不足所衍生的金融風險，未能妥善規範，未來恐使DeFi中的金融風險向CeFi中延燒。
　　目前DeFi的時代已經來臨，基於區塊鏈及智能合約所衍生的借貸、保險、去中心化交易所、NFT等虛擬的金融服務亦已日漸成熟，除此之外，虛實金融體系間的資金亦開始相互流動並產生連結。截止今日，DeFi已形成了不可逆的虛擬金融體系，保護投資人的交易安全及防範金融風險的角度，主管機關亦無法對DeFi的金融監理予以忽視。不論是採取KYC機制使得DeFi能受到實體監管或對於DeFi交易制定專法，並有效的隔離DeFi與CeFi間的金融風險，種種對於DeFi的金融監理方式，未來均值得主管機關重點關注並深入探討。

[1] DAI幣的取得方式除了在加密貨幣交易所中進行購買外，亦可以借款人的身份，以抵押以太幣（Ether, ETH）的方式取得DAI幣。

[2] 不怕抵押品變「壁紙」！以太坊上第一個借貸體系，MakerDAO讓人人成管理者https://www.bnext.com.tw/article/64214/makerdao-lend-system，最後瀏覽日期：2021年10月13日。

[3] PETER JOHNSON v. MAKER ECOSYSTEM GROWTH HOLDINGS, INC., MAKER ECOSYSTEM GROWTH FOUNDATION, and DAI FOUNDATION

[4] 徐珮菱、高培勛，去中心化金融之法律規範研究──以Defi借貸為核心，高大法學論叢，16卷1期，2020年9月，頁213。

[5] MakerDAO對於投資人最大吸引力在於，能將手上的ETH進行更多的金融槓桿運作。投資人若預期手上的ETH價格未來將會上漲，但卻又不想僅持有ETH被動的等待價格上漲。此時投資人將會利用MakerDAO借貸平台，將ETH進行抵押。此時一方面投資人可向MakerDAO借取DAI幣進行其他的投資運用，另一方面又可不須出售ETH放置於MakerDAO借貸平台等待價格上漲。

[6] 白話解讀「MakerDAO 多抵押 Dai 系統」白皮書，https://www.blocktempo.com/makerdao-the-maker-protocolmakerdaos-multi-collateral-dai-mcd-system/，最後瀏覽日期：2021年10月13日。

[7] 舉例說明：CDP持有者可能擁有1,000美元的ETH，抵押500美元的DAI。若ETH的價格突然下跌，使ETH的價值降至700美元。這會觸發清算事件，其中CDP持有人的ETH（價值700美元）被拍賣。在這種情況下，出價最高的人為 ETH支付 700 美元。反過來，這700美元用於首先償還500美元的債務（即DAI），另外還有13%的清算罰款。CDP持有者可以保留任何剩餘的ETH（在這種情況下，一旦Maker基金會償還債務加上13%的罰款，可能會有少量ETH剩餘）。

[8] https://coinmarketcap.com/currencies/maker/，最後瀏覽日期：2021年12月2日。

[9] PETER JOHNSON v. MAKER ECOSYSTEM GROWTH HOLDINGS, INC., MAKER ECOSYSTEM GROWTH FOUNDATION, and DAI FOUNDATION.

[10] 在3,994筆清算交易中，有1,462筆以0美元拍賣進行拍賣。

[11] DeFi｜MakerDAO零元競價造成1.7億損失，美國律師事務所正召集受害者「集體提告」https://www.blocktempo.com/makerdao-foundation-is-facing-lawsuit/，最後瀏覽日期：2021年10月13日。

[12] 參照銀行法第5條之2。

[13] MakerDAO所發行的DAI幣屬於數位貨幣，依據我國法院見解，數位貨幣並非銀行法第5條之1與第29條之1所生的款項或資金，其法律上的定位為數位虛擬商品並非貨幣，因此數位貨幣並非銀行等金融機構收受款項及吸收資金的客體（高等法院107條金上訴字第83號刑事判決參照）。

[14] 李紅俊，去中心化金融組織治理研究──以Compound為例，17卷21期，2021年7月，頁149。

[15] 林可凡，虛擬資產之洗錢趨勢及案例，銀行公會會訊，124期，頁2。

[16] 陳穎芃，魷魚幣崩盤幣安要查幕後主使，工商時報，2021年11月5日。Available at https://ctee.com.tw/news/global/543484.html，最後瀏覽日期：2021年11月10日。

[17] 臧正運，論密碼資產的興起與金融監理機關之職能變革，月旦法學雜誌，301期，2020年6月，頁66。

[18] 王軒，區塊鏈在金融領域的新發展──DeFi的創新及挑戰，商場現代化，13期，2021年，頁148。

[19] 徐珮菱、高培勛，去中心化金融之法律規範研究─以Defi借貸為核心，高大法學論叢，16卷1期，2020年9月1日，頁216。

[20] https://www.forbes.com/sites/philippsandner/2022/01/13/10-predictions-for-blockchain-crypto-assets-defi-and-nfts-for-2022/?fbclid=IwAR1t3dEu8pxnvsyb9Uh5EZpuj7L8-SzbdSv7LTFfe2HWWGyzebajt0rLA2w&sh=72653d594911，最後瀏覽日期：2022年1月26日。

[21] OFH 其特徵是符合法國擔保債券法律相關法律，由住房貸款支持，並且被國際三大評級機構穆迪和惠譽評為AAA最高信用評級，該代幣代表了1億歐元的擔保債券（Covered Bonds）。SG提案中所提及基於以太坊發行的OFH證券代幣，於2020年5月發行，面額為4,000萬歐元固定利率為0%，最終贖回金額為面額的100%，將於2025年5月到期。

[22] SG Forge的抵押再融資過程為，SG Forge向SG提供美元貸款作為履行義務的擔保，SG將透過擔保的方式將OFH代幣的所有權轉讓給SG Forge，SG Forge再將OFH代幣抵押向Maker金庫進行抵押以貸出DAI。最後，SG Forge再透過與第三方交易代理合作方將DAI兌換成美元。在到期後，SG將向SG-Forge贖回美元貸款，SG-Forge會將從SG收到的美元兌換成DAI，依此還給Maker以贖回OFH，最後轉交回SG。

[23]法國興業銀行向MakerDAO提案：為其債券幣進行2000萬鎂再融資https://www.blocktempo.com/societe-generale-applies-20m-makerdao-loan-using-bond-token-collateral/，最後瀏覽日期：2021年10月13日。